3月24日，妙可蓝多交出了2025年的成绩单：营收56.33亿元，同比增长16.29%；归母净利润1.18亿元，同比增长4.29%。
乍一看，是一份优秀的答卷。但细拆数据，反差令人咋舌：扣非净利润1.58亿元，同比暴增235.94%；而归母净利润仅微增4.29%。这中间1.7亿元的巨大落差，指向一个让投资者心惊的关键词——并购“爆雷”。
奶酪第一股，终于走出了价格战的泥潭，却被自己多年前埋下的雷，炸得踉跄了一下。
奶酪主业支棱起来了，但钱被“雷”炸没了
2025年，妙可蓝多奶酪业务收入46.15亿元，同比增长22.84%，占总营收比重攀升至82.37%。这意味着，公司彻底甩掉了液态奶、贸易业务的包袱，回归“奶酪第一股”的纯粹本色。
毛利率33.81%，扣非净利润增长超两倍——这些数字背后，是奶酪业务真正扛起了大旗。B端餐饮渠道收入同比增长36.26%，肯德基母公司百胜中国是其主要客户；C端儿童、成人休闲食品赛道多点开花，从奶酪棒到奶酪小三角、奶酪片，产品矩阵不断丰富。
根据Euromonitor International统计，2025年妙可蓝多在中国奶酪零售市场品牌占有率持续保持第一。在连续两年增速下滑后，这家公司终于重拾增长。
但问题来了：钱赚到了，却没能揣进兜里。
1.7亿“爆雷”：一场拖了七年的并购旧账
2018年6月，妙可蓝多出资1亿元认购上海祥民股权投资基金份额。这笔投资，在2025年变成了“烫手山芋”。
财报显示，报告期内公司公允价值变动损失达到1.71亿元。原因很直接：并购基金及其下属主体担保的吉林耀禾逾期未清偿债务，基金无法实现清算分配，公司1.29亿元账面价值全额确认为损失，另有3009万元损失来自底层资产估值缩水。
这笔旧账直接拖累了归母净利润的增速。如果不是这1.7亿元的公允价值损失，妙可蓝多2025年的利润表现将相当亮眼。
更让人唏嘘的是，这一“雷”还炸出了管理层的震动。今年1月，副董事长、总经理柴琇被免职，财务总监蒯玉龙接棒成为新任总经理。柴琇因未能履行对并购基金事项的补偿承诺，连2025年年终奖都被停发。
至此，妙可蓝多正式进入“蒙牛时代”：内蒙蒙牛在掌握控股权后，全面接管了经营权。新任总经理蒯玉龙、新任副总经理李军均有蒙牛背景。
9.2%与0.9%：营销与研发的失衡
如果说并购“爆雷”是历史遗留问题，那营销与研发的失衡，则是妙可蓝多面向未来的隐忧。
2025年，公司销售费用10.00亿元，同比增长8.50%，其中广告促销费5.18亿元，占营收比重9.2%。而研发费用仅为0.51亿元，占营收比重0.90%。
0.9%的研发强度，在国内国际头部乳企中处于偏低水平。这意味着，在奶酪这个仍处于成长初期的赛道上，妙可蓝多更多是靠“砸广告”维持份额，而不是靠产品创新驱动增长。
独立乳业分析师宋亮指出，奶酪市场竞争已经走出了“奶酪棒超级大单品”的时代，无论是休闲、功能化零食还是B端原料市场，对企业创新和供应链能力的要求都越来越高。竞争对手也在加速追赶——伊利股份的奶油、奶酪、黄油等产品同期增长超20%。
妙可蓝多显然意识到了这个问题。新总裁蒯玉龙提出了“13434战略”，将业务聚焦于奶酪、乳脂、乳清三大品类，产品向成长、膳食、运动、功能营养四个体系扩展。但这个战略能否落地，取决于研发投入能否跟上。
政策红利来了，但竞争更激烈了
2025年对奶酪行业而言，是一个政策大年。农业农村部等三部门出台的《中国食物与营养发展纲要(2025-2030年)》明确提出促进奶酪等干乳制品消费。更关键的是，2026年2月起，我国对原产于欧盟的进口乳制品征收反补贴税，实施期限5年。
这为国产奶酪释放了巨大的进口替代空间。妙可蓝多作为行业龙头，无疑是这一轮政策红利的主要受益者。
但挑战同样不容忽视。海外奶酪品牌会加大在中国市场的投入，国内乳制品企业也在加码奶酪业务。竞争已经从产品、渠道层面，转向系统性竞争。原料端，妙可蓝多主要依赖国际采购，国际大宗原料市场价格及汇率波动直接影响利润和现金流。
在3月的十周年庆典上，妙可蓝多再次提及百亿营收目标。但从2025年56.33亿元的营收规模来看，差距还不小。
妙可蓝多的2025年，既是走出泥潭的一年，也是被“绊了一跤”的一年。奶酪主业支棱起来了，这是最硬的底牌；并购“爆雷”虽然痛，但好在是历史包袱，甩干净了反而是好事。真正需要警惕的，是重营销轻研发的路径依赖——在这个逐渐从价格战走向价值战的行业里，光靠“砸钱”恐怕是砸不出未来的。
千亿赛道，万亿蓝图。妙可蓝多站上了风口，但能不能飞起来，看的不是广告打了多少，而是奶酪盘子里，还能不能长出新的想象力。
南方+记者 周中雨
元鼎证券提示：文章来自网络，不代表本站观点。
